特別報告：成功的IPO之旅

成功完成首次公開招股（IPO）的過程並不容易，亦充滿挑戰，若執行失誤，即使最有前景的企業也可能陷入財困。每宗成功上市的背後，都有一支經驗豐富、勤奮的專業人士和會計師團隊掌握全局，確保IPO前期與後期工作的每一個細節都得到充分確認和解決。本特別報告採訪了專門從事IPO工作的會計師，講述他們如何在上市世界中發揮專長，以及在香港這種具深度的資本市場上市，市場會最渴求哪些多樣技能的人才。

撰文：Nicky Burridge

插圖：Gianfranco Bonadies

香港是全球最活躍的IPO市場之一。儘管新冠疫情造成經濟波動，但2020年透過香港聯合交易所（聯交所）上市集資的金額達3,980億港元。憑藉具深度的資本市場、廣闊的國際投資者群，以及嚴謹的監管標準，於過去12年，香港在全球IPO目的地中排列第七位。

香港透過滬港通及深港通，在中國內地與世界其他市場之間擔當着重要的門戶角色。這項互聯互通措施，讓香港和內地的投資者買賣在對方交易所上市的證券，進一步加強香港作為IPO目的地的吸引力。畢馬威中國資本市場部高級經理、香港會計師公會會員黃璐（會計師）說：「香港在連接內地與國際市場方面，扮演重要的環球橋樑角色。香港具有穩固的市場基礎，即使在全球不穩定時期本港市場仍展現出其韌性。」

安永會計師事務所審計服務合夥人、公會會員賴耘峯（執業會計師）指出，香港高水平的監管標準，為投資者提供了強而有力的保護，亦吸引及保留多元化的投資者到來上市和進行二次籌資。他說：「香港市場獨特，包羅了眾多中國公司和海外上市公司。」

為保持競爭力，聯交所會定期檢討《上市規則》。2018年，聯交所修訂了規則，讓未有收入的生物科技公司和新型經濟公司更容易上市集資。此後，有128間新經濟公司上市，集資總額達5,540億港元，其中包括阿里巴巴和京東等大型企業，以及於5月28日上市的京東子公司京東物流。黃璐說：「新修訂的上市制度讓能夠上市的公司更多元化，刺激了對香港資本市場的需求，為本港金融業以及為上市申請者提供專業服務的公司創造了更多商機。」香港是領先的IPO市場，吸引了不少會計師專門從事這一範疇的工作。賴耘峯說：「雄厚的IPO市場為會計師造就了許多事業機會：IPO的前期工作，公司需要建立財務團隊，而在上市後，公司則要符合管治和合規要求，對諮詢服務和審計服務的需求也相應增加。從事IPO工作需要面對巨大壓力，但卻能累積豐富的收穫和經驗，讓會計師裝備多種技能，幫助未來事業發展。」

轉型的好機會

雖然籌資是企業進行IPO的主要原因，但過程中還可以帶來其他好處。賴耘峯解釋道：「IPO過程涉及徹底改變公司的人員、流程和文化，將使一家公司從私營企業變為上市企業。如果IPO申請者本來的企業文化純粹專注財務業績和增長，IPO過程會令它們意識到需要制訂更全面的長遠商業策略，公司要有更清晰的路線圖來與持份者溝通。」黃璐對此表示同意，並指出IPO過程需要公司進行全面分析，管理層能從中更深入了解公司業務和文化。她補充道，另一個好處是上市公司通常較容易取得融資，亦往往比較容易獲得更優惠的銀行融資條款。

越秀融資有限公司總經理、公會企業財務顧問小組成員方俊輝（會計師）指出，公司在上市前往往需要進行重組，過程中能完善業務運營，讓公司更加着重企業管治方面，這最終有利業務的長遠發展。他說：「對於私營公司而言，上市能提高企業形象、提升企業管治水平。」他補充道，企業完成IPO後，會有更佳條件引入策略投資者或合作夥伴，以幫助業務進一步發展。

建銀國際金融有限公司聯席董事、公會會員兼企業財務顧問小組成員翁健（會計師）補充道，企業不僅可以通過上市提高聲譽，對某些行業的公司來說，上市能提升投資者和消費者對品牌的認知度，藉此拓展新市場。他以內地餐飲連鎖店海底撈為例，該公司於2018年在聯交所籌資超過75億港元，隨即在香港開設了多家分店。翁健指出，因為上市後，公司可以為員工設立購股權計劃，IPO還有助公司吸引和留住高質素人才。

IPO之旅

IPO的過程一般分為三個階段。第一是籌備階段，包括上市前規劃、盡職審查和編寫招股書及相關上市申請文件。接下來是提交申請階段，申請者向聯交所和香港證券及期貨事務監察委員會（證監會）提交上市申請資料，並回應他們的提問。最後是聆訊後階段，在此期間公司必須完成招股書、舉行路演並召開投資者推介會、編製投資者名冊並為其股份定價。

方俊輝指出，會計師可能以多種不同身份參與IPO過程，例如作為上市申請者的首席財務官、保薦人、IPO的申報會計師，又或者是內部監控顧問或稅務顧問等。翁健補充道，申報會計師不僅要為公司編製賬目報告，還要協助進行可行性研究，並評估能否通過盈利測試。此外，他們還要編製可靠且可驗證的利潤和營運資本預測備忘錄。

籌備階段的考慮事項

IPO籌備階段是評估一家企業是否具備條件進行IPO的關鍵，一般會在目標上市日期前12至24個月開始。方俊輝說：「每個IPO申請者都有着不同的歷史、架構、商業模式和財務背景，因此籌備IPO流程中的每個環節都很獨特和充滿挑戰性，但這也令協助申請者上市的工作既有趣亦富意義。」安永的賴耘峯解釋道，與美國等市場的交易所不同，聯交所設有IPO保薦人制度，即上市申請者需要持牌投資銀行來協助申請上市。

因此，企業需要委任一名保薦人、一名申報會計師和一名法律顧問。公司通常會成立項目管理辦公室來監督IPO過程，並制訂好上市時間表，以及收集相關文件和資源。

在主板上市的公司必須符合下列其中一項測試：盈利測試，或市值／收入／現金流測試。為展示能通過測試，公司必須提交過去三年的賬目以進行評估。畢馬威的黃璐說：「公司需要進行全面的審核，以評估業務是否符合上市要求，以及其財務報告系統、內部監控和企業管治是否完善。作為重組計劃的一部分，它們還應該考慮集團架構在稅務籌劃上是否符合效益。」

她表示，會計師事務所可以在當中發揮關鍵作用，包括檢討公司現有會計政策和會計記錄的質量，以在上市前找出潛在問題。黃璐說：「他們還可以分析及建議不同集團重組方案的會計影響，並查核與財務報告流程相關的關鍵內部監控程序，為公司找出存在的問題，提出建議和整改方案。」

艱巨任務

IPO前期階段的關鍵環節是由保薦人、申報會計師和律師對公司進行盡職審查。安永的賴耘峯稱，對許多公司來說這是「一項極其艱巨的任務」。「他們要花數月時間彙編資料室中的文件，並回答保薦人、會計師和律師提出的深入問題。在盡職審查開始之前，我們需要與保薦人和公司進行深入討論，以清晰了解他們的業務，並要確保重組不會引發任何會計問題或違反上市規則的情況。」 賴耘峯說，在這個時期可能有許多會計問題浮現，例如應收賬款的可收回程度和無形資產的價值。他補充道，中國內地從事受限制業務的可變利益實體，若在這種安排中使用了結構化實體也可能會出現問題。他說：「會計師的角色非常關鍵，他們必須在IPO工作之初就要參與其中。」

賴耘峯補充道，在申報會計師進行必要的盡職審查過程中，有時也會出現非財務的問題。他記得，大約十年前曾參與內地一家國有企業的IPO項目，除了核心業務外，該企業旗下還有學校和醫院，當中有些實體並不適宜納入上市公司，需要進行分拆。賴耘峯獲知，員工對該集團各個屬下機構都有強烈歸屬感，若將它們分拆在上市公司之外，員工會作出抗議。但最終那些機構都要被排除在外，因為它們並非以營利為目標，並不適合成為上市公司的一部分。

盡職審查過程包括到公司實地訪查，在實地訪查前審核文件，以及在之後反覆查核文件。建銀國際金融的翁健表示：「保薦人要進行盡職審查，以確保上市文件所載資訊的完整性和準確性。因此，實地盡職審查必然是保薦人的重要一步。」

但是，自2020年年初開始，因疫情而實施的外遊限制，帶來了新挑戰，會計師不能隨時親身實地執行這項工作。「去年，我參與了渤海銀行的上市工作。去年農曆新年前，我到過客戶的公司，當時並沒想到我不能再回去。農曆新年後，內地因疫情而封關，所有面對面的會議都要改為電話會議。在7月該公司上市之前，我們都沒有機會再與客戶見面。」翁健說：「以前，我無法想像在不與客戶見面的情況下處理IPO項目，但如今許多項目都是要這樣進行。」

越秀融資的方俊輝表示，IPO前期階段的常見難題是協調各個專業參與方，因為許多任務都是環環緊扣的，若一方沒有按時完成，便可能影響整個過程。「IPO項目的時間表通常非常緊迫。作為協調人，我們需要推動各方按時完成任務。」畢馬威的黃璐補充道，處理架構複雜的公司時，必須確保他們有足夠時間進行重組。

雖然IPO前期的準備工夫通常需時幾個月，但有些情況會令時間更為緊迫。方俊輝回憶起2007年曾參與的大昌行集團有限公司的IPO。該集團是從中信泰富有限公司分拆出來，業務遍及多個不同領域，包括汽車銷售和服務、食品和消費品銷售以及物流服務。儘管該集團架構很複雜，但有見當時投資者反應熱烈，所以那次IPO項目要加快步伐，從籌備到完成上市僅用了四個月的時間。

「在如此緊張的時間安排下，我們的所有工作都必須一次做妥。我們要進行實地盡職審查、第三方訪談、審核大量文件並與審計師合作，以確保招股書中所列的所有數字都正確無誤。」為了趕上期限，方俊輝說當時每週工作七天，每天工作18至20個小時，並要不斷與其他參與方溝通、分析文件、解決問題並確保一切有序進行。他說：「我記得我在印刷公司待了40多個小時，不停地編輯和核對所有上市申請文件和招股書。」他的辛勤工作換來美好成果，該公司於2007年10月17日成功上市，13天後，恒生指數升至31,638點的新高。

公司故事

公司準備IPO的一個關鍵部分，是向投資者和其他持份者講述它的股權故事。安永的賴耘峯解釋道：「如果投資者覺得這個故事很難懂，他們便會失去興趣。公司的商業模式和股權故事都要有歷史財務資料支持，展示出其背後的走勢和管理層的商業計劃。」

建銀國際金融的翁健指出，會計師在這方面發揮着重要角色，因為他們經過培訓，能了解公司的財務業績、展示公司的財務能力和優勢。他說：「這就像為客戶準備簡歷一樣。你必須挑選公司最有意思、最有利的賣點，重點呈現給投資者。」當中的關鍵在於招股書要讓投資者清楚了解公司的商業模式，好讓他們做出知情的投資決策。招股書中的財務資料也要經過會計師審核，以確保其準確性。越秀融資的方俊輝指出，招股書寫得好，有利吸引更多投資者。他說：「我們看到，具有穩健商業模式和商業前景秀麗的IPO申請者往往都能錄得超額認購。」

方俊輝補充道，會計師為不同行業眾多客戶提供服務，所累積的經驗使他們很快便了解到一家公司的商業模式，並在招股書提供財務資料和業務描述時，引用相同行業競爭者的資料。他說：「會計師的角色很重要，他們要以有意義的方式列報財務和會計數據，因此擁有會計背景和扎實行業知識對編寫招股書有莫大的幫助。」

完善管治架構

建立良好的企業管治架構也是IPO過程的重要組成部分。公司上市後，就必須遵守聯交所上市規則中的《企業管治守則》和《上市發行人董事進行證券交易的標準守則》等相關規定。畢馬威的黃璐說：「上市後，良好的企業管治對於公司維護持份者的利益至關重要，因此公司上市時通常要解決內部流程和組織架構問題，以滿足嚴格的監管要求及股東們的高期望。」

由於財務人員是編製公司報告的核心角色，黃璐補充道，會計師事務所在建立對環境、社會及管治（ESG）披露的公信力方面能發揮很大作用。「會計師事務所是鑒證ESG資料的首選專業機構，因為它們擁有計量、控制、鑒證和報告方面的專長，可以幫助公司在報告中整合財務和ESG資料，並為公司的內部和外部報告系統提供獨立鑒證，以增強ESG資訊的可信度。」她說：「為了有效管理公司的資源消耗和創造價值，公司將需要新的考量指標和衡量進度的方法，用以計量如自然、社會和人力資本等相關的ESG措施。財務人員需要制訂方法來應對這些因素。」

賴耘峯認為，會計師可以在企業管治的各個階段發揮重要作用，包括為公司決策提供及時準確的財務資料和評估投資情景、設計有效的內部控制、計量表現、編寫報告和提供鑒證等。他說：「以股東為中心的管治模式，需要會計師作為關鍵變革者，並需要更宏觀的角度來創造價值，將ESG因素與財務表現充分結合。會計師更可以利用他們的專長幫助公司作出合適改變，以減少環境足跡和成本。會計師還能幫助企業根據國際綜合報告理事會（International Integrated Reporting Council）的國際綜合報告框架以綜合形式匯報業績。這將有助於衡量轉型的進展，並分享關於公共利益議題的經驗。」黃璐補充道：「在進行IPO期間，會計師事務所可以提供IPO準備情況的評估，看看企業管治的內部監控及合規事宜的不足和需要，對董事會／委員會的要求和組成提出建議，並協助成立審計委員會和改善企業管治。

IPO後，會計師事務所可以向公司提供關於企業管治規定和其他監管事宜的最新發展和動態。他們還可以擔任企業管治顧問，以執行增加了的合規工作及提高透明度。」

方俊輝指出，良好的企業管治還有利於提高透明度，並通過建立各種管理風險和促進內部監控的制度來幫助保護股東權益，因而成為了投資者的重要考慮因素。賴耘峯表示同意：「根據我們的經驗，企業管治是機構投資者最重要的考慮因素之一。」他補充道，機構投資者是推高股價的關鍵，企業管治成為了重要的考慮。因此，他建議公司儘早實踐良好實務，尤其在聘任合資格的獨立非執行董事、改善內部監控和成立符合規定的審計委員會方面。公會舉辦的最佳企業管治大獎是企業的有用參考，獲獎的公司均展示出優良企業管治應有的樣子。

回答提問

當公司向聯交所和證監會提交文件後，就需要回答監管機構的提問，以確定其適合上市。畢馬威的黃璐指出，近年聯交所拒絕上市申請的主要原因是關乎合適性，2019年就有17家申請公司因此理由被拒。她說：「如果聯交所有理由認為上市申請者不是為了拓展旗下業務或資產的原因而上市，或有可能成為空殼公司，就會更為關注申請者上市的商業理由、IPO收入的計劃用途，以及它是否真正需要資金。」

在這個階段，會計師可以發揮關鍵作用，幫助回應監管機構的提問。

提交階段通常只持續一至兩個月，監管機構若要求公司提供額外資料，回應期限通常很緊迫，有時甚至要即日回覆。與此同時，公司還需要準備投資者推介會並為股份定價，然後開始路演，並在獲得監管機構批准後確定股份定價。

會計師的持續角色

越秀融資的方俊輝指出，完成IPO後，上市公司仍需監察所募集資金的使用情況，確保按照招股書所述使用。它們還需要確保持續遵守《上市規則》的要求，包括適時披露財務資料，例如全年和中期業績，召開周年股東大會和臨時股東大會，以及就收購和出售事項披露相關資訊。方俊輝補充道，IPO後的不同環節都需要會計師參與。例如，首席財務官要找出可能須作額外披露的潛在關聯交易。他說：「內部顧問可以為公司提出改進內部監控流程的建議，而審計師則可以向公司提供可能影響財務匯報的最新會計準則資訊。」

安永的賴耘峯指出，許多違規情況都涉及沒有遵守上市後的交易規則，尤其是關聯交易的規定。「當股份開始在市場買賣，作為上市公司的工作才真正開始。完成上市後，公司很容易鬆懈，但根據我們的經驗，如果公司想在市場上脫穎而出，就要保持前進的步伐。首席執行官和首席財務官必須履行公司在IPO時的承諾，實現甚至超過財務預期。」他補充道，保持良好溝通也是確保公司股份在市場有序買賣的關鍵。他說：「首席財務官和審計師還擔當重要職責，及早發現與財務資料相關的潛在問題並適時上報給董事會，以商議適當的行動計劃，避免擾亂市場和監管機構。」

黃璐補充道，可持續發展也是全球趨勢，上市公司需要發佈ESG報告並將ESG因素納入其商業策略，這也是會計師可以提供專業意見的領域。

多種技能

會計師要在IPO範疇提供專業建議，必須掌握多樣硬技能和軟技能。方俊輝說，他們必須擅長解構數字的意義，具有以財務數據來講故事的能力。他說：「他們還要有敏銳的商業觸角、熟悉IPO整體流程，以及擁有編寫招股書的技能。」

在軟技能方面，他認為在IPO領域工作的會計師應保持懷疑態度和好奇心，並具有良好的溝通技能和項目管理技能。他補充道：「定期閱讀IPO市場的新聞和新發佈的招股書十分重要。他們亦須熟悉聯交所發佈關於IPO的上市規則、指引信和應用指引。」

建銀國際金融的翁健也認為，會計師需要良好的溝通技巧，因為他們不僅要與客戶溝通，還要與其他專業參與方合作。他補充道，他的公司通常會招聘來自四大會計師事務所、有三至五年工作經驗的會計師來擔任分析師或助理，特別是有審計背景的會計師。

賴耘峯認為，會計師從事IPO工作所需的硬技能不僅僅是基本會計技能。「他們要充分了解資本市場動態、融資選擇和上市法規。IPO是需要多方參與的艱苦過程，因此會計師經常面對要提供最新財務資訊的壓力。良好的溝通和人際技巧絕對是重要的軟技能。」他補充道，希望在這一領域發展的會計師還要具備高情商和跳出框框思考的能力。他說：「我認為學習這些技能的最好方法是親力親為、實際參與這項工作，你還可以參加相關持續專業進修課程來增進知識。」

前景秀麗

展望未來，黃璐預計香港的IPO市場會保持強勁勢頭，為專長IPO領域的會計師帶來龐大機遇。賴耘峯同意說：「我認為具IPO專長的會計師在香港的發展前景秀麗。資本市場發展與經濟增長是相輔相成的。香港是國際金融中心，而股市是本港重要經濟支柱之一。」

與此同時，聯交所不時修訂其規則。最近它公佈由2022年1月1日起將主板上市的公司盈利要求提高60%，在最近一個財政年度的盈利要求就從2,000萬港元上調至3,500萬港元，而前兩個財政年度則由3,000萬港元調升至4,500 萬港元，在三年的業績紀錄期內，總盈利不得低於8,000萬港元。這項要求提升可能會將一些潛在IPO申請者排除在外，給業內會計師帶來新挑戰。

但黃璐表示，雖然IPO過程可能充滿挑戰，但項目完成後會帶來巨大的成就感。翁健表示同意，他說過程中最令人鼓舞的，就是看到客戶在上市後繼續發展壯大，並由股價反映公司的實力。賴耘峯說：「對一家私營公司來說，IPO是一次改變命運的旅程。看到公司及員工在企業管治和社會責任方面積極做好，尤其令人欣慰。IPO項目的複雜性、緊迫的時間會帶來壓力，但當看到辛勤過後的成果，就會有莫大的滿足感。」

本文為編譯版本，原文Special report: Making the journey a success首發於香港會計師公會會員雜誌《A Plus》2021年第5期。